Výnosy z dlouhodobých státních dluhopisů napříč vyspělými ekonomikami oscilují kolem mnohaletých rekordů. Státům to významně prodražuje půjčování peněz. Znamená to snad, že se blíží dluhová krize a krize měnové politiky? Nad tím se zamýšlí ekonom a portfolio manažer skupiny Partners Martin Mašát.
Výnosy z britských třicetiletých dluhopisů vyskočily na 5,72 procenta, nejvýše od roku 1998, zatímco americký dlouhý „treasury bond“ atakoval pět procent a je zpět v roce 2007.
Již dlouho jsme neviděli tak vysoké výnosy, navíc v době, kdy inflace klesá a centrální banky již nějakou dobu snižují své základní úrokové sazby.
Když k výše zmíněným přidáme, že německé dlouhé sazby se vrátily poblíž úrovni z roku 2011 a japonský třicetiletý dluhopis trefil historické maximum kolem 3,28 procenta, dostáváme globální obrázek zdražujících „dlouhých peněz“ s dopady na rozpočty států, hypotéky i valuace akcií.
Není to panika, ale je to varovný signál, že normál je po éře nulových sazeb jinde a bude bolet víc, než jsme si za posledních dvacet let zvykli.
Prémie za riziko
Klíčovým vysvětlením je nárůst rizikové prémie (term premium), tedy přirážky za rizika, která u dlouhých splatností investoři žádají.
V USA se letos vyšplhala k nejvyšším hodnotám od roku 2011. Dále hraje roli vyšší emise dlouhodobých dluhů a fiskální nervozita: větší deficity, dražší obsluha dluhu a nejistota ohledně daní, což platí všeobecně, nejen pro Spojené státy či Velkou Británii.
Základní sazby říkají hodně o zítřku, ale dlouhé výnosy oceňují i roky 2030+ a to, jak moc si investoři nejsou jistí inflací, politikou nebo fiskálem. A dlouhé výnosy rostou i ve chvíli, kdy americký Fed, Evropská centrální banka či britská Bank of England přešly k uvolňování měnové politiky, což je historicky nezvyklé a naprosto neučebnicové.
Jednoduše řečeno, dlouhý konec si jede své: méně podle centrálních bank, víc podle emisí, poptávky a nervozity kolem cenové hladiny, deficitů a geopolitiky. Centrální banky aktuálně ztrácejí nad ekonomikou svoji moc, což může být nebezpečný precedent.
Zásadní otázkou z mého pohledu je, zda lze i nadále věřit tomu, že centrální banky dokážou pomocí krátkodobých sazeb řídit dlouhé sazby a úvěrový kanál. V posledních letech jdou inflace i dlouhé sazby často jinam, než chtějí centrální banky.
Dopad na ekonomiku
Vyšší dlouhé sazby znamenají dražší fixní hypotéky a chladnější realitní trh, což se rychle přelévá do spotřeby domácností. Firmám zdražuje kapitál, omezují se výdaje na investice a následně můžeme očekávat negativní vliv na marže a ohodnocení akcií.
Taky státní rozpočty musejí vyčleňovat více a více na dluhovou službu a „vyžraný“ rozpočet nutí vlády volit mezi vyššími daněmi, škrty investic nebo větší emisí, která celý příběh vrací na začátek a může roztočit dluhovou spirálu.
Státní dluh Velké Británie činí zhruba 2,9 bilionu liber, což odpovídá 96 procentům HDP. Jen na platbu úroku dluhů jde každá dvanáctá libra.
Pro informaci, dluhová služba je v České republice asi sto miliard korun, ale ještě nedávno bývala kolem dvaceti miliard korun, zdražily ji vyšší sazby a dluhy. Naštěstí vládní dluh je u nás jen asi 43 procent HDP a na úroky jde jen kolem čtyř procent rozpočtu.
Výnosy obecně tlačí nahoru i klesající poptávka po dolaru, respektive dolarových dluhopisech jako rezervní měně. Extrémní je postupná redukce expozice Číny, což zvyšuje tlak na domácí investory a požadované výnosy.
V roce 2012 držela Čína zhruba čtrnáct procent amerického federálního dluhu a nyní kolem tří procent, přičemž i další změny v měnových rezervách a obchodní politice (včetně cel) mohou poptávku po amerických dluhopisech dále tlumit.
Pokud by dolar v rezervách klesal a Spojené státy by zůstaly na své dluhy samy, implikovalo by to trvale vyšší průměrné úroky, než jsme si v tomhle tisíciletí zvykli.
Co bude dál?
Připravme se na strmější výnosovou křivku, tedy vyšší rozdíl mezi výnosy z dlouhodobých a krátkodobých dluhopisů. Dlouhé sazby zůstanou citlivé na data o inflaci, mzdách a na aukční kalendáře.
Úrovní dlouhodobých sazeb nejsou dnešní výnosy až zas tak „mimo tabulky“, spíše se vracíme nad anomálně nízké hladiny po roce 2008 a 2012, které držely dole krize a masivní zásahy centrálních bank.
V takovém prostředí se snadno projeví i „crowding out“, tedy vytlačování soukromého sektoru státem, kdy si stát půjčuje dráž a víc, a tím zvedá laťku i firemnímu financování. To snižuje marže a ochotu investovat a může vyvolat nové turbulence nejen na trhu akcií a dluhopisů.
The post Přirážka za riziko. Proč jsou investoři u státních dluhopisů extrémně opatrní? appeared first on Forbes.
